Cómo la activista Irenic puede generar valor para los accionistas de manera amigable en Reservoir Media

Negocio: Medios de depósito opera una empresa de edición musical, una empresa de música grabada, una empresa de gestión y una entidad de gestión de derechos en Oriente Medio. Opera a través de dos segmentos: Edición de Música y Música Grabada. El segmento de Music Publishing participa en la adquisición de participaciones en catálogos de música, de los cuales se obtienen regalías, así como en la firma de acuerdos con compositores. El segmento de Música Grabada adquiere catálogos de grabaciones sonoras y descubre artistas discográficos, además de comercializa, distribuye, vende y licencia los catálogos de música. Su catálogo editorial incluye composiciones escritas e interpretadas por Joni Mitchell, The Isley Brothers, Billy Strayhorn, Hoagy Carmichael y John Denver. Entre sus compositores se encuentran Ali Tamposi, Jamie Hartman, Oak Felder y Steph Jones. Representa más de 150.000 derechos de autor y 36.000 grabaciones maestras.

Valor de mercado de valores: 493,95 millones de dólares (7,59 dólares por acción)

En 30 de septiembreIrenic anunció que está instando a la empresa a realizar una revisión estratégica y formar un comité especial de la junta directiva para supervisar el proceso de revisión.

Reservoir Media (“RSVR”) es una galardonada compañía independiente de regalías musicales con una cartera de más de 130.000 derechos de autor y 36.000 grabaciones maestras, que se centra principalmente en música estable que se ha mantenido popular a lo largo del tiempo, incluidas pistas de Hans Zimmer, Joni Mitchell y John. Denver. Después de 12 años como empresa privada, RSVR se hizo pública en julio de 2021. Debutó a través de una fusión con la empresa de adquisiciones con fines especiales Roth CH Acquisition II, cuyo patrocinador Adam Rothstein se desempeña actualmente como miembro de la junta directiva de Reservoir. Desde entonces, la compañía ha seguido mostrando un crecimiento año tras año, casi duplicando su beneficio bruto año tras año desde su primer informe de ganancias en marzo de 2021 de 47,39 millones de dólares a 89,38 millones de dólares, mientras que las ganancias antes de intereses, impuestos, depreciación y la amortización también aumentó de $33,8 millones a $54,4 millones. El modelo de negocio de la compañía se divide en dos segmentos principales: Publicación de música, que representa el 66,41% de los ingresos totales, y Música grabada, que genera el 29,25% de los ingresos totales, los cuales crecieron un 14,74% y un 21,66% año tras año, respectivamente. Una fuente principal de ingresos de la compañía es la transmisión por suscripción, que como industria creció un 11,2 % en 2023, lo que representa aproximadamente 14 mil millones de dólares en ingresos. Los servicios de streaming y descarga representan actualmente aproximadamente el 54,17% de los ingresos totales de Reservoir entre los dos segmentos. A pesar de este prometedor desempeño financiero, la compañía aún logró perder el 22,24% del precio de sus acciones desde su salida a bolsa de SPAC en 2021.

Irenic informó por primera vez que ocupaba un puesto en RSVR en su Presentación 13F del tercer trimestre de 2023y la empresa posteriormente presentó un 13D el 20 de diciembre de 2023cuando las acciones rondaban los 7 dólares por acción. En 30 de septiembre de 2024Irenic presentó una enmienda 13D informando un 8,14% de propiedad efectiva a un costo promedio de $6,54 por acción y anunció que quiere que la compañía lleve a cabo una revisión estratégica y considere una posible venta. Somos los primeros en criticar el activismo de “vender la empresa” como de corto plazo, pero a veces tiene sentido, y ésta es una de esas situaciones. Reservoir no es una empresa operadora, sino más bien una recaudadora de regalías. De esta manera, sus activos funcionan de manera similar a un bono que paga un cupón. El cupón aquí son los pagos de regalías y esos pagos aumentan de dos maneras. Primero, el músico puede vender o transmitir más música y cobrar más regalías. La biblioteca de RSVR se compone principalmente de artistas maduros que no es probable que tengan picos o caídas en su flujo de regalías en este momento, por lo que eso es poco probable aquí. En segundo lugar, la empresa verá un aumento en las regalías sin un aumento de la transmisión a medida que las empresas de transmisión aumenten sus tarifas a los usuarios finales, lo que sucede con regularidad. Por lo tanto, Reservoir debería tener un flujo de ingresos en crecimiento muy estable y predecible. La tesis de que esta empresa salga a bolsa a través de una SPAC es que podría utilizar sus acciones de SPAC totalmente o sobrevaloradas para adquirir pares que coticen a múltiplos más bajos, lo que les permitiría tener costos de capital más bajos para acumular flujos de regalías. Esa fue una gran idea cuando los SPAC estaban obteniendo múltiplos altísimos, pero esos días quedaron atrás. Ahora, la compañía sólo cotiza entre 8 y 9 veces la participación neta del editor (NPS es una métrica específica de la industria comúnmente utilizada que representa la cantidad de ingresos que un editor de música recibe de una canción menos los costos asociados con el pago de regalías), mientras que sus pares se negocian entre la adolescencia media y alta. Como resultado, esa tesis está arruinada y realmente no hay razón para que una empresa como esta tenga los gastos y la transparencia de ser pública sin el beneficio de menores costos de capital.

Entonces ahora el adquirente se convierte en el adquirido. Idealmente, un comprador estratégico que esté dispuesto a pagar más de 15 veces el NPS por esta empresa entraría en escena, lo cual es posible. Pero es más probable que RSVR se venda a un comprador financiero por dos razones. En primer lugar, la familia Khosrowshahi posee el 44% de las acciones ordinarias y Golnar Khosrowshahi es el director ejecutivo. Es muy poco probable que haya una transacción en la que la familia ya no esté involucrada y Khosrowshahi ya no sea el director ejecutivo. En segundo lugar, es una excelente directora ejecutiva en esta industria y cualquier comprador financiero debería estar feliz de tenerla al mando mientras adquiere activos adicionales. También existe un precedente reciente para esto: en julio de 2024, Blackstone adquirió el jugador Hipgnosis a aproximadamente 18 veces NPS. El portafolio de Hipgnosis constaba de 138 catálogos con más de 40.000 canciones, notablemente más pequeño que Reservoir, cuyos catálogos cuentan con más de 130.000 derechos de autor y 36.000 grabaciones maestras. Además, actualmente, además de la participación del 44% de la familia Khosrowshahi y del 8,14% de Irenic, la firma de capital privado Richmond Hill Investments posee el 21,85%. Cualquier combinación de estos tres inversores podría invertir parte de su capital en un acuerdo de compra para que sea más fácil y gratificante para un comprador financiero. El socio gerente de Richmond Hill, Ryan Taylor, está en la junta directiva de RSVR, y la empresa adquirió su posición cuando RSVR adquirió una de sus empresas de cartera. No creemos que Richmond Hill sea un candidato probable para privatizar Reservoir.

Con el 44% de propiedad de los Khosrowshahis, cualquier activismo de confrontación no es una opción aquí, pero está bien porque no es lo que Irenic está buscando. La empresa cree en el equipo directivo y se considera un buen socio para la empresa, así como un protector del valor para los accionistas.

Ken Squire es el fundador y presidente de 13D Monitor, un servicio de investigación institucional sobre el activismo de los accionistas, y el fundador y administrador de cartera del 13D Activist Fund, un fondo mutuo que invierte en una cartera de inversiones activistas de 13D.